文|新浪财经上海站 十里
产品还没卖起来，老股却先准备进场，派格生物要回答什么？
4月9日，派格生物公告称，公司已收到中国 *** 就实施H股全流通发出的备案通知书，涉及约1.02亿股未上市股份转换为H股。对一家港股上市不足一年的创新药公司来说，这个动作很难不引发关注。核心产品刚获批，销售收入还是零，老股流通却已经提上日程。
*** 息显示，派格生物成立于2008年5月，原注册地在苏州，法定代表人为MICHAEL MIN XU（徐敏，美国国籍）。2025年2月，公司将注册地址迁至浙江杭州拱墅区，并更名为派格生物医药（杭州）股份有限公司。同年5月27日，公司登陆港交所。一路走到上市，徐敏的持股比例却在持续下降，从2020年9月的35.643%降至2025年12月的14.86%。
上市之后，派格生物交出的之一份成绩单，并不好看。2025年，公司亏损2.09亿元，虽然较2024年的2.83亿元有所收窄，但这份改善并不是靠产品卖出去换来的。年报显示，公司2025年研发开支从2024年的9543万元降至5039万元，降幅达47.2%。与此同时，截至2025年底，公司仍未产生任何产品销售收入。也就是说，这家公司已经完成了上市，也拿到了核心产品批文，但报表上最关键的一行，还是空的。
派格生物最核心的产品是PB-119，也就是维培那肽注射液。这是一款长效GLP-1受体激动剂，主要用于改善成人2型糖尿病患者的血糖控制，并已于2025年11月14日获得国家药监局批准上市。但拿到批文，只是之一步。PB-119面对的，是一个已经高度拥挤的GLP-1市场。国内市场上，已获批的原研进口GLP-1受体激动剂已有11款，诺和诺德、礼来、赛诺菲以及多家本土药企都已在场，市场份额和价格竞争都已经摆在那里。派格生物不是在开荒，而是在红海里抢位置。
公司并非没有动作。3月16日，派格生物与上海腾瑞制药签署战略合作协议，由后者负责PB-119在中国大陆的独家商业化推广，双方设定了累计销售规模超过100亿元的商业化目标，公司预计获得约1.4亿港元权益金。公司还在2025年10月宣布与阿联酋PDC公司达成合作，授予其在中东及非洲地区的独家商业化权益，不过该合作仅为不具约束力的条款清单，半年过去，公司未进一步披露具体销售目标或权益金安排。
比产品推进更快的，是资本进退。公开资料显示，派格生物上市后半年内，约有59家机构及自然人股东退出股东名单。其中国资背景的基石投资者益泽康瑞，曾在IPO前夕合计认购1.98亿港元，占发售股份总额的65.82%。公司后续公告称，益泽康瑞自愿将禁售期延长至2025年12月31日，但企查查目前股东数据显示，该股东已不在股东名单之列。
另一名股东ZHOU Xiangjun名下价值626.84万元的股权于2024年10月被深圳前海合作区人民法院冻结，其位于深圳南山的一处房产也于2026年2月被该法院拍卖。
派格生物并不是之一次站在资本市场的审视下。派格生物曾于2021年8月计划在科创板上市，国泰君安证券为其保荐机构。2022年4月，派格生物及其保荐人撤回上市申请资料，A股IPO之路终止。
2023年1月，派格生物重启上市辅导，辅导机构改为中金公司，随后转战港股。2025年5月27日挂牌上市时，公司发行价为15.6港元，上市首日开盘即破发，盘中一度大跌28%，收盘较发行价下跌25.9%。
从徐敏持股持续稀释，到股东名单明显收缩，再到PB-119获批后仍未形成销售收入，派格生物虽然已经完成上市，也已经拿到批文，但真正决定这家公司下一步的，不是概念，不是合作口号，而是最直接的一件事：药什么时候卖出去，收入什么时候进来。