金吾财讯 | 华源证券发布研报指，华润燃气(01193)2025年归母净利润为35.47亿港元，同比下降13.2%。公司每股全年股息0.95港元，分红比例61.3%，当前股价对应股息率4.9%。报告的核心投资论点是燃气接驳业务下滑正加速筑底，而销气业务稳健增长、自由现金流改善及分红回购政策共同彰显公司价值。
销气业务盈利稳健增长，燃气接驳业绩下滑加速筑底。2025年公司零售销气量401.8亿方，同比增长0.7%，销气毛差同比提升0.01元/方至0.54元/方。燃气销售分部利润80.54亿港元，同比增长1%，利润占比同比提升5.8个百分点至70.9%。受房地产市场影响，燃气接驳业务承压，2025年新增居民用户数同比减少20.1%，接驳分部利润同比下滑35.2%至18.96亿港元，但该业务对公司总体业绩的影响有望持续弱化。公司加速布局综合服务与综合能源（双综）业务。2025年综合服务业务实现分部利润14.14亿港元，同比增长0.9%；综合能源业务累计装机规模3.56GW，法定口径收入19.7亿港元，同比增长5.1%，毛利4.2亿港元，同比增长16.0%，未来有望保持较快增速并对业绩形成支撑。
自由现金流显著增长，分红回购彰显价值。2025年资本开支同比下降16.9%至36.7亿港元，自由现金流同比增长12.3%至29.0亿港元。现金流改善有望支撑派息稳定增长，公司2026年分红指引为派息率提升。此外，公司拟回购股份4579.74万股，截至2025年底已回购204.44万股。
公司持续深化市场布局并优化气源供应。在城燃行业并购放缓背景下，重点推动“一城一网”整合项目，年内签约落地城燃项目6个，并在多省份储备21个重点跟踪项目。气源方面，2025年统筹气量61亿方，同比增长52.5%，控股企业储气能力持续提升，以保障供应稳定。
盈利预测方面，预计公司2026年至2028年归母净利润分别为35.6亿港元、37.2亿港元及39.0亿港元，同比增速分别为0.3%、4.4%及5.0%。报告维持对华润燃气的“买入”评级。
报告亦提示风险包括上游气价波动、售气量增长不及预期、双综业务增长低于预期及接驳户数低于预期等。