华源证券发布研报称，预计和黄医药（00013）2026-2028年公司总收入为6.32、7.71、8.90亿美元。通过DCF计算，假设永续增长率为2%，WACC为7.84%，公司合理股权价值为270亿港元（汇率取1美元=7.82港元）。公司海外商业化进展稳健，ATTC平台管线潜力可期，维持公司“买入”评级。
华源证券主要观点如下：
事件
2026年3月5日，和黄医药公布2025年全年业绩：2025年全年，公司营业总收入为5.49亿美元，同比下降12.96%；公司净利润为4.57亿美元，同比增长1111.03%。
全球商业化可持续增长，财务状况稳健
公司肿瘤/免疫业务收入为2.86亿美元，包含首付款/里程碑付款等收入7100万美元。按市场销售额看：中国以外销售额3.66亿美元，同比增长26%，25H2环比25H1增长25%；中国销售额1.59亿美元，同比下降25%，25H2环比25H1增长21%。按主要产品看：1）呋喹替尼海外市场销售额增长26%至3.662亿美元，得益于产品成功上市以及医保覆盖范围扩大；2）呋喹替尼国内市场销售额为1.001亿美元，下半年实现强劲增长；3）赛沃替尼在中国取得第三项肺癌适应症批准，触发一项来自阿斯利康的1，100万美元的里程碑付款。公司持有现金13.67亿美元，账面现金充足。2026年肿瘤/免疫业务收入指引为3.3亿至4.5亿美元。总体来看，公司全球商业化进度可持续，财务状况稳健。
ATTC平台管线逐步进入临床验证阶段
1）HMPL-A251：继2025年10月在AACR-NCI-EORTC会议上发表临床前数据后，已于2025年12月启动首款ATTC候选药物HMPL-A251的首个临床试验；2）HMPL-A580的临床试验已于2026年3月启动；3）HMPL-A830计划于年底前启动Ⅰ期临床试验。公司正积极寻求和跨国制药公司合作开发相关ATTC候选药物的潜在机会，未来可期。
管线未来催化剂丰富
1）赛沃替尼：SAFFRON全球数据公布、SANOVO中国数据公布、三线胃癌国内NDA获批；2）索乐匹尼布：国内ITP适应症获批、国内wAIHANDA提交；3）ATTC平台：A580临床前数据公布、A830提交中美IND并启动全球临床研究；4）呋喹替尼：国内RCC适应症获批；5）索凡替尼：PDAC
3期研究完成患者招募；6）HMPL-453：IHCCNDA获批。
风险提示：临床研发失败风险，竞争格局恶化风险、销售不及预期风险等。